香港金发局：股票通可引入A股挂钩衍生品

随着A股市场不断深化开放，市场上对推出A股相关衍生产品工具的呼声日益高涨。

9月23日，香港金融发展局（下称“金发局）发布报告，建议引入与A股或A股相关指数挂钩的香港上市结构性产品，从而发挥香港与内地金融市场密切联通的优势，让香港市场金融产品种类变得更为丰富，同时亦可辅助内地金融市场发展，并有助推动人民币国际化。

“香港作为连接内地与全球市场的国际金融中心，一直致力提供丰富的金融产品、稳定的交易平台和创新的联通机制。事实上，在上市结构性产品方面，香港亦具备完善的监管制度、成熟的市场参与者和透明的产品信息披露，未来将可以进一步发挥这方面的优势，提升国际投资者在A股的参与度，同时可为A股市场的高水准发展提供经验。”金发局主席李律仁指出。

事实上，今年6月底，中国证监会副主席方星海公开表示，国际机构投资者聚集于香港，很多是通过沪深港通投资于内地A股市场，并表示支持香港推出基于A股的金融衍生品，认为此举既利于香港国际金融中心建设，又有助于内地资本市场的发展。同时，方星海指出，中国证监会和香港证监会在两年前就已经签署了跨境金融衍生品监管的MOU（合作谅解备忘录），在极端市场情况下，对跨境衍生品进行监管，因此目前已有良好监管基础，香港推出基于A股的衍生品时机是成熟的。

先北后南分阶段

考虑到风险可控等因素，金杜律师事务所合伙人萧乃莹认为，建议引入A股挂钩的衍生产品可采取“先北上、后南下”的分阶段方式推进。

在第一阶段引入与“沪港通”“深港通”A股或A股相关指数挂钩的香港上市结构性产品，让香港市场投资者可以参与，“首阶段以简单易懂的香港上市结构性产品作为起点，如窝轮（warrant）等认股权证，以及流动性高的“沪港通”、“深港通”A股标的作为挂钩资产。”

在市场对“沪港通”“深港通”A股挂钩的香港上市结构性产品累积了充分经验和理解，加上内地监管机构具有信心让内地投资者参与时，再进入第二阶段。逐渐扩大合资格参与“沪港通”“深港通”南向交易的证券范围，以涵盖与合资格相关资产挂钩的香港上市结构性产品，逐渐允许内地投资者（先容许专业投资者等合资格投资者﹚投资于这些产品。

近年来，港交所发展股票衍生产品和结构性产品已初见成效，港交所行政总裁李小加此前表示，过去五年，香港衍生产品市场的规模增长了50%。港交所已经成为全球最活跃的结构性产品市场，以及亚洲（除日本外）最大的ETF市场。

1986年5月6日，香港期交所推出其旗舰衍生产品 —— 恒生指数期货；至今，恒指期货仍然是香港交易所旗下衍生产品市场其中一只最受欢迎的期货产品。根据港交所今年3月发布的调查显示，2018年7月至2019年6月调查期间，香港衍生产品市场成交量较前一次调查大增62%至2.84亿张合约。

同时，香港衍生品市场的参与者亦十分多元化，来自海外机构投资者的交易占总成交金额最多，占比达26%；其次为本地个人投资者（15%）及本地机构投资者（14%）。股票指数期货及美元兑人民币（香港）期货超过一半的参与者均为海外投资者。

据了解，监管机构、交易所以及市场参与者对引入新产品的呼声很高。“负责撰写报告的工作组成员报告来自港交所的代表，在此期间亦有与相关的监管机构进行沟通，包括财经及事务局，然而建议具体何时能够落实，主要取决于内地监管机构和交易所的批准，”港交所上市科前主管、金发局成员狄勤思（Mark Dickens）接受21世纪经济报道记者采访时坦言。

金发局表示，香港的上市结构性产品市场发展成熟，并有清晰、有组织及透明的监管框架、市场透明度高、标准化的文件及产品、良好的流动性、以及投资者能理解的简单产品。

萧乃莹认为：“有关建议只是在香港现有上市结构产品’向前一步’，目前香港窝轮、牛熊证市场成熟，规则和市面上都接受产品挂钩美股等香港以外资产，挂钩A股资产未有更改原则。”

北向交易量有望提升4.9%

狄勤思指出，目前上市的结构性产品占港交所每日交投量的20%，预计引入A股挂钩的结构性产品后，有助于进一步增加北向交易量，通过结构性产品发行商在A股持仓的对冲活动，从而为A股市场带来额外资金流入。

金发局工作小组根据香港上市结构性产品市场在2017-2019年的数据预测，引入A股挂钩的结构性产品能令沪港通、深港通的北向交易量上升4.9%，内地期货市场的流动性增加月15.8%，同时令A股市场每年资金流入增加380亿元。

除了提升交易量以外，萧乃莹认为，此举有助于内地进一步开放金融市场，并让内地监管机构在安全、稳定及风险可控的环境下，逐渐推动A股上市股权衍生产品市场发展。这将允许内地监管机构累积针对此类市场的监管经验，并让内地监管机构在可控的情况下逐渐开放A股市场。

“引入A股挂钩的结构性产品可以为内地投资者提供范围广泛、在香港交易所买卖的结构性产品。香港上市结构性产品市场竞争激烈，发行商受严格监管，产品价格具竞争力，而其二级市场买卖亦有着充裕流动性。此外，香港上市结构性产品以现金交易，而非以保证金交易，意味投资者的亏损止于最初的投资，风险相对较小，”她表示。

同时，萧乃莹接受21世纪经济报道记者采访时表示，目前来看，沪港通、深港通每日净额度的使用率不高，即使增加A股窝轮产品的交易，预期只会增加约5%的使用额度，因此短期内无须因引入A股挂钩的结构性产品而调整交易额度，“两地交易所和监管机构会密切关注市场交投情况，并考虑在中长期是否针对额度作出相应调整。”

对于市场担忧引入这些衍生品交易是否会加大市场波动，狄勤思坦言：“香港的衍生品市场十分活跃，但港股市场的波动性从全球来看并不是太大，而且根据推算的成交量提升规模来看，引入后占沪港通、深港通的整体成交比例不大，相比A股整体的成交量而言也很低，因此不会带来太大的市场波动。”

此外，金发局指出，A股禁止即日交易或令发行商难完成实时对冲风险头寸，令A股窝轮产品较港股同类产品有更高买卖价差，也可能出现超出经纪商的交易配额及授权等合规顾虑，但认为发行可利用A股货银对付交收机制（DvP）、因应A股存量管理发行量方式，不会形成大阻碍。